Ένας από τους πιο εντυπωσιακούς τίτλους ειδήσεων χθες το πρωί ήρθε από την Ελβετία και την κεντρική της τράπεζα. Η Εθνική Τράπεζα της Ελβετίας (SNBN ZURICH), όπως είναι η επίσημη ονομασία της κεντρικής τράπεζας της χώρας ανακοίνωσε οι ζημιές από την λειτουργία της στο πρώτο εννεάμηνο του 2022 έφθασαν τα εκατόν σαράντα τρία δισεκατομμύρια ελβετικά φράγκα (ναι δισεκατομμύρια).
Με τις τωρινές συναλλαγματικές ισοτιμίες το ποσό αυτό μπορεί να εκφραστεί σχεδόν με τον ίδιο τρόπο σε Ευρώ ή δολάρια ΗΠΑ. Όπως και να το διαβάσουμε όμως δεν μπορούμε παρά να πούμε πως πρόκειται για ένα τεράστιο ποσό.
Δεν θυμόμαστε να έχουμε ακούσει ποτέ τέτοιο ύψος ζημιών από ιδιωτική επιχείρηση, αλλά αυτή η παρατήρηση δεν έχει και πολύ νόημα εδώ που τα λέμε, αφού οι κεντρικές τράπεζες είναι ένα ειδικό είδος εταιρειών που δεν πρέπει να συγκρίνονται με τις υπόλοιπες. Το ενδιαφέρον εδώ είναι πως η Εθνική Τράπεζα της Ελβετίας είναι μία από τις πολύ λίγες κεντρικές τράπεζες που έχουν τις μετοχές τους εισηγμένες σε κάποιο χρηματιστήριο.
Η αντίδραση των μετόχων της ήταν μάλλον ψύχραιμη αφού στο τέλος της ημέρας η μετοχή έκλεισε με άνοδο της τάξης του 2,66%. Βέβαια με συνολικό όγκο συναλλαγών 80 τεμαχίων δεν μπορούμε να πάρουμε αυτή την αντίδραση και πολύ στα σοβαρά, ειδικά όταν η συνολική χρηματιστηριακή της αξία ανέρχεται στα 425 εκατομμύρια ελβετικά φράγκα.
Είναι προφανές πως δεν έχει και πολύ νόημα να ασχοληθούμε με την μετοχή της ελβετικής κεντρικής τράπεζας. Είναι όμως μία καλή αφορμή για να ασχοληθούμε λίγο με το πολύ απλό ερώτημα: πως γίνεται ζημιογόνος η λειτουργία μίας κεντρικής τράπεζας. Στην περίπτωση της ελβετικής κεντρικής τράπεζας, το μεγαλύτερο μέρος των ζημιών προέρχεται από το ξένο συνάλλαγμα που έχει στην κατοχή της η τράπεζα.
Οι θέσεις αυτές, αξίας σχεδόν 800 δισεκατομμυρίων φράγκων, περιήλθαν αναγκαστικά στην κατοχή της, καθώς η τράπεζα πουλάει συνεχώς φράγκα εδώ και πολλά χρόνια προσπαθώντας να σταματήσει την ισχυρή άνοδο του εθνικού της νομίσματος που απειλεί την ανταγωνιστικότητα των ελβετικών επιχειρήσεων.
Όπως δείχνουν οι τεράστιες ζημιές, οι οποίες είναι ζημιές από την αποτίμηση των θέσεων και όχι από την πώλησή τους, αυτή την στιγμή τα συναλλαγματικά διαθέσιμα της τράπεζας αξίζουν πολύ λιγότερο από το κόστος τους σε ελβετικά φράγκα. Αυτό θα μπορούσε βέβαια να αλλάξει κάποια στιγμή αν το φράγκο αρχίζει να υποχωρεί, οπότε η αξία των συναλλαγματικών διαθεσίμων θα αρχίζει να αυξάνεται.
Όμως η Εθνική Τράπεζα της Ελβετίας δεν είναι η μόνη ζημιογόνα κεντρική τράπεζα. Μεγάλες ζημιές περιμένουμε να δούμε στην Τράπεζα της Αγγλίας, την Ομοσπονδιακή Κεντρική Τράπεζα των ΗΠΑ (Fed), αρκετές κεντρικές τράπεζες της Ευρωζώνης και ίσως και την ίδια την ΕΚΤ.
Οι ζημιές αυτών των τραπεζών δεν έχουν τόσο σχέση με τα συναλλαγματικά τους διαθέσιμα, καθώς η Ελβετία είναι σαφώς μία ειδική περίπτωση, αλλά με τα περιουσιακά στοιχεία που έχουν αποκτήσει στην προσπάθειά τους να τονώσουν την οικονομική δραστηριότητα και να διασφαλίσουν την υγεία των πιστωτικών ιδρυμάτων και με τα ποσά που πρέπει να καταβάλλουν στις εμπορικές τράπεζες που καταθέτουν τα διαθέσιμά τους σε αυτές.
Σχετικά με τα περιουσιακά στοιχεία που έχουν αποκτήσει, αναφερόμαστε κυρίως σε ομόλογα (κρατικά και ιδιωτικά) αλλά και σε μετοχές ιδιωτικών επιχειρήσεων. Μιλάμε για αρκετά τρισεκατομμύρια δολάρια ΗΠΑ, περίπου τριάντα σύμφωνα με εκτιμήσεις των Financial Times..
Αυτά τα περιουσιακά στοιχεία έχουν αρχίσει να χάνουν την αξία τους λόγω της ανόδου των επιτοκίων. Όπως ξέρουμε η άνοδος των επιτοκίων προκαλεί και αντίστοιχη άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων, η οποία με την σειρά της μειώνει την αγοραστική αξία τους. Στην περίπτωση των μετοχών, όλοι ξέρουμε πόσο αρνητική έχει γίνει η πορεία τους από την στιγμή που άρχισε η άνοδος των επιτοκίων. Ορισμένες κεντρικές τράπεζες, όπως η Ελβετική και αυτή της Αυστραλίας, απεικονίζουν στους ισολογισμούς τα περιουσιακά τους στοιχεία με βάση την αγοραία αξία τους και όχι την τιμή κτήσης.
Έτσι εμφανίζονται οι μεγάλες ζημιές από τα συναλλαγματικά διαθέσιμα της Εθνικής Τράπεζας της Ελβετίας και έτσι έχουν εμφανιστεί πολύ μεγάλες ζημιές από το χαρτοφυλάκιο ομολόγων στην Αυστραλιανή Αποθεματική Τράπεζα (Reserve Bank of Australia, RBA), της οποίας ο ισολογισμός ήταν ζημιογόνος κατά 36,7 δισεκατομμύρια δολάρια Αυστραλίας (23 δις δολάρια ΗΠΑ) για το δωδεκάμηνο που τελείωσε τον Ιούνιο που μας πέρασε.
Η Τράπεζα της Αγγλίας, η Fed και η ΕΚΤ δεν απεικονίζουν τις μεταβολές της αξίας των περιουσιακών τους στοιχείων με τον τρόπο που κάνουν οι Αυστραλοί και οι Ελβετοί συνάδελφοί τους, πράγμα που σημαίνει πως δεν κινδυνεύουν να εμφανίσουν παρόμοιες ζημιές. Αυτό όμως δεν σημαίνει πως τα χαρτοφυλάκιά τους είναι σε καλή κατάσταση, κάθε άλλο.
Σύμφωνα με άρθρο στο Alphaville των Financial Times από την 12η Οκτωβρίου, οι θεωρητικές ζημιές στο χαρτοφυλάκιο ομολόγων της Τράπεζας της Αγγλίας είναι κοντά στα 200 δισεκατομμύρια λίρες ενώ για την Fed ήταν πάνω από 729 δισεκατομμύρια δολάρια στο τέλος του πρώτου εξαμήνου (τώρα μάλλον θα είναι παραπάνω). Παρά το τεράστιο μέγεθος των «θεωρητικών» ζημιών, οι δύο τράπεζες δεν θα αντιμετωπίσουν κάποιο πρόβλημα.
Το πρόβλημα έρχεται από κάπου αλλού. Από την αύξηση των επιτοκίων που έχουν ξεκινήσει οι ίδιες οι κεντρικές τράπεζες για να καταπολεμήσουν τον πληθωρισμό. Όσο αυξάνονται τα επιτόκια τόσο αυξάνονται τα ποσά που πρέπει να καταβάλλουν ως τόκο στις εμπορικές τράπεζες που καταθέτουν σε αυτές τα χρηματικά ποσά που τους περισσεύουν κάθε στιγμή.
Οι αυξημένοι τόκοι είναι της τάξης των πολλών δεκάδων δισεκατομμυρίων ετησίως. Για παράδειγμα, πάλι με στοιχεία των Financial Times, για κάθε μία ποσοστιαία μονάδα αύξησης στα επιτόκια, η Τράπεζα της Αγγλίας θα πρέπει να δίνει στις εμπορικές τράπεζες περίπου 10 δισεκατομμύρια λίρες παραπάνω σαν τόκο.
Στην περίπτωση της ΕΚΤ, το ετήσιο κόστος υπολογιζόταν στα περίπου 30 δισεκατομμύρια Ευρώ από τους τόκους που θα έπρεπε να καταβάλλει η τράπεζα στις εμπορικές τράπεζες, τις οποίες η ίδια χρηματοδοτούσε με εξαιρετικά ευνοϊκούς όρους (πρακτικά με μηδενικά επιτόκια), υπολογίζοντας πως τα βασικά επιτόκια θα φτάσουν κάποια στιγμή προς το 3% ή και παραπάνω μέσα στους επόμενους μήνες.
Όπως ξέρουμε, τελικά η τράπεζα αποφάσισε να αλλάξει τους όρους χρηματοδότησης των τραπεζών στο πρόγραμμα TLTRO καταργώντας στην ουσία τα μηδενικά επιτόκια με τα οποία δάνειζε τις τράπεζες. Δεν ξέρουμε τι θα κάνουν για το θέμα αυτό οι υπόλοιπες κεντρικές τράπεζες, καθώς ήδη έχουν αρχίσει και ακούγονται φωνές που λένε πως οι κεντρικές τράπεζες δεν έχουν πλέον κανένα λόγο να δίνουν τόκο για τα χρήματα που περισσεύουν στις εμπορικές τράπεζες. Όσοι υποστηρίζουν κάτι τέτοιο δεν το κάνουν μόνο επειδή δεν συμπαθούν γενικά τις τράπεζες αλλά και γιατί ξέρουν πως όσο περισσότερα χρήματα φεύγουν από τις κεντρικές τράπεζες τόσο πιο δύσκολο θα είναι για αυτές να ενισχύουν τους κρατικούς προϋπολογισμούς των χωρών τους.
Τα τελευταία χρόνια, όσο τα επιτόκια ήταν χαμηλά και οι αγορές ομολόγων και μετοχών ήταν σταθερά ανοδικές, οι ετήσιες καταβολές από τις κεντρικές τράπεζες προς τα δημόσια ταμεία είχαν γίνει εξαιρετικά πλούσιες. Η αμερικανική Fed έδινε περίπου 100 δισεκατομμύρια δολάρια ετησίως στο υπουργείο οικονομικών την τελευταία δεκαετία, ενώ πριν το 2008 και την έναρξη της πολιτικής πολύ χαμηλών επιτοκίων το ποσό δεν ξεπερνούσε τα 25 δις. Αρκετά σημαντικά είναι και τα ποσά που δίνουν και οι υπόλοιπες κεντρικές τράπεζες.
Ο συνδυασμός των αυξημένων εξόδων που πληρώνουν σαν τόκο στις εμπορικές τράπεζες με τις, έστω και θεωρητικές, ζημιές στα χαρτοφυλάκια κάνει πολύ πιο δύσκολη την συνέχιση της διανομής τέτοιων ποσών. Αν μάλιστα οι κεντρικές τράπεζες αρχίσουν και μεγάλες πωλήσεις περιουσιακών στοιχείων (το περίφημο QT ή Quantitative Tightening, ποσοτική σύσφιξη στα ελληνικά) τότε κάποιες ζημιές μπορεί να γίνουν πλέον πραγματικές και τα πράγματα να δυσκολέψουν ακόμα περισσότερο.
Για να αποφύγουμε κάθε παρεξήγηση, αυτή την στιγμή και για αρκετό καιρό ακόμα, οι κεντρικές τράπεζες δεν θα έχουν πρόβλημα στο να κάνουν την δουλειά τους ακόμα και αν καταγράψουν ζημιές πιο μεγάλες και από την Εθνική Τράπεζα της Ελβετίας. Ακόμα και αν, σε λογιστικό επίπεδο, μείνουν από κεφάλαια.
Πάλι στους Financial Times, παρατηρούμε πως η Κεντρική Τράπεζα της Τσεχίας έχει βρεθεί πολλές φορές με αρνητικά ίδια κεφάλαια τα τελευταία είκοσι χρόνια χωρίς να επηρεαστεί καθόλου η λειτουργία της. Το πρόβλημα που μπορεί να παρουσιαστεί είναι κυρίως πολιτικό και έχει άμεση σχέση με την μείωση της συνεισφοράς των εθνικών κεντρικών τραπεζών στους κρατικούς προϋπολογισμούς την στιγμή που όλα τα κράτη ψάχνουν χρήματα για να αντιμετωπίσουν τις έκτακτες καταστάσεις της περιόδου.
Αν η Fed δεν μπορεί να δώσει καθόλου χρήματα την επόμενη χρονιά, θα λείψουν 100 δις δολάρια από τα κρατικά ταμεία και κάτι ανάλογο μπορεί να γίνει και αλλού. Ποια είναι η λύση; Θεωρώντας πολύ πιθανή την πολιτική πίεση προς τις κεντρικές τράπεζες προκειμένου να συνεχίσουν την ενίσχυση των κρατικών προϋπολογισμών, υποθέτουμε πως τα πρώτα «θύματα» θα είναι μάλλον οι τράπεζες όπως έγινε ήδη κατά κάποιον τρόπο με την ΕΚΤ. Αν και πάλι δεν περισσεύουν χρήματα, τότε δύο λύσεις υπάρχουν.
Η πρώτη λέει πως απλά τα χρήματα θα λείψουν από τους κρατικούς προϋπολογισμούς οπότε θα την πληρώσουν οι πολίτες και κάποιοι από τους φορολογούμενους με περικοπές παροχών και εξόδων και αυξήσεις φόρων. Η δεύτερη πως θα βρεθεί κάποια μέθοδος «δημιουργικής λογιστικής» και οι Κεντρικές Τράπεζες θα προκαταβάλουν χρήματα που ακόμα δεν έχουν αλλά εκτιμούν πως θα αποκτήσουν κάποια στιγμή στο μέλλον. Και σε αυτή την λύση προφανώς τελικά κάποιος θα την πληρώσει. Δεν είμαστε σίγουροι για το ποιος θα είναι αλλά δύσκολα θα διαφέρει και πολύ από τα θύματα των προηγούμενων περιπτώσεων.
