Έχοντας ανταπεξέλθει στην πανδημία COVID-19 με τη στήριξη του έκτακτου προγράμματος αγοράς ομολόγων PEPP ύψους 1,85 τρις ευρώ της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, οι αγορές ομολόγων της Ιταλίας, της Ελλάδας, της Ισπανίας και της Πορτογαλίας θα αντιμετωπίσουν ένα κρίσιμο τεστ σταθερότητας καθώς πλησιάζει το τέλος του PEPP τους επόμενους μήνες.
Το πρόγραμμα της ΕΚΤ για την αντιμετώπιση της πανδημικής κρίσης της άφησε μεγαλύτερο περιθώριο για αγορές ομολόγων των κρατών-μελών στη νότια Ευρώπη, συμπληρώνοντας το λιγότερο ευέλικτο πρόγραμμα ΑΡΡ (Asset Purchase Program) που έτρεχε από το 2015.
Το PEPP (Pandemic Emergency Purchase Program) όμως θα λήξει τον Μάρτιο του 2022 και αν δεν επεκταθεί, οι εκτιμήσεις των επενδυτικών κύκλων είναι οτι η ΕΚΤ θα αναγκαστεί να διπλασιάσει τουλάχιστον τους όγκους αγορών του προγράμματος ΑΡΡ για να διασφαλίσει ότι τα κόστη δανεισμού δεν θα εκτοξευτούν στην λεγόμενη περιφέρεια – δηλαδή στις πιο φτωχές οικονομίες στο νότο της ευρωζώνης.
Η στήριξη της ΕΚΤ επέτρεψε στις χώρες αυτές να δανείζονται και να ξοδεύουν πιο ελεύθερα κατά τη διάρκεια της πανδημίας χωρίς να τιμωρούνται από τις αγορές.
Ωστόσο, η ισορροπία που επιτεύχθηκε είναι εύθραυστη. Οι ξαφνικές ανησυχίες για άνοδο των επιτοκίων από την ΕΚΤ το 2022 έσπρωξε τις αποδόσεις των ιταλικών ομολόγων υψηλότερα κατά 13 μονάδες βάσεις πρόσφατα.
Δεν θα είναι εύκολη η κατάσταση όταν έλθει το τέλος του PEPP τον Μάρτιο ώστε να αποφευχθεί μια άνοδος του κόστους δανεισμού, εκτιμούν οι αναλυτές της Generali Investments καθώς ο πληθωρισμός υπερβαίνει τον στόχο της ΕΚΤ σε όλη τη ζώνη του ευρώ.
Η πρόεδρος της ΕΚΤ Christine Lagarde έχει δηλώσει ότι οι αγορές ομολόγων θα παραμείνουν σημαντικές και μετά τον Μάρτιο, ωστόσο, τα γεράκια της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας ήδη πιέζουν για λιγότερο απλόχερη πολιτική στο ζήτημα των αγορών χρεογράφων.
Ο κεντρικός τραπεζίτης της Αυστρίας Robert Holzmann για παράδειγμα προτείνει να τελειώσουν οι καθαρές αγορές τον ερχόμενο Σεπτέμβριο ενώ ο Ολλανδός κεντρικός τραπεζίτης Klaas Knot έχει πει ότι το τέλος του PEPP δεν σημαίνει αύξηση του προγράμματος APP.
Η αβεβαιότητα για το τι μέλλει γενέσθαι έχει ήδη αρχίσει να επηρεάζει τα spread. Το πριμ ρίσκου που ζητούν οι επενδυτές για τη διακράτηση ιταλικών ομολόγων έναντι γερμανικών έχει αυξηθεί κατά 20 μονάδες βάσης τον τελευταίο μήνα γύρω στο 1,20%.
Μπορεί να παραμένει χαμηλότερο από το 3,0%, επίπεδο στο οποίο έφτασε τον περυσινό Μάρτιο πριν το ΡΕΡΡ, ωστόσο, τα spread της περιφέρειας πιθανότατα είδαν ήδη τα χαμηλότερα επίπεδα τους.
Οι αποδόσεις των ισπανικών ομολόγων έχουν αυξηθεί κατά 33 μονάδες βάσης φέτος, σημειώνοντας τη μεγαλύτερη άνοδο τους από το 2010 ενώ το spread με τα γερμανικά έχει αυξηθεί κατά 10 μονάδες βάσης στο 0,72% σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα.
Υπάρχουν βέβαια λόγοι που θα εμποδίσουν την διεύρυνση των spread στα επίπεδα που έφτασαν το Μάρτιο του 2020 ώστε να μην επαναληφθεί κάτι τέτοιο.
Υπάρχει πλέον ένα Ταμείο Ανάκαμψης της ΕΕ με πόρους 800 δις ευρώ που εκταμιεύει σημαντικά ποσά σε δάνεια και επιχορηγήσεις στις χώρες της νότιας Ευρώπης.
Οι οικονομίες επίσης ανακάμπτουν με ταχείς ρυθμούς, οι βαθμολογήσεις από τους οίκους αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας βελτιώνονται και οι χαμηλές ομολογιακές αποδόσεις κρατούν τα ρίσκα εξυπηρέτησης του δημόσιου χρέους ελεγχόμενα.
Ωστόσο, δεν είναι λίγοι αυτοί που έχουν απαισιόδοξη προοπτική για το αν η ΕΚΤ μπορεί να αποτρέψει μια άνοδο του κόστους δανεισμού στις χώρες αυτές όταν σταματήσουν οι αγορές του ΡΕΡΡ.
Για να συνεχίσει να απορροφά το μεγαλύτερο κομμάτι των νέων ομολογιακών εκδόσεων θα χρειαστεί να υπερδιπλασιάσει τα ποσά των μηνιαίων αγορών στο πρόγραμμα ΑΡΡ γύρω στα 40 με 50 δις ευρώ τον μήνα, σύμφωνα με τους υπολογισμούς τραπεζών.
Η Unicredit εκτιμά ότι η ΕΚΤ θα χρειαστεί να αγοράσει 700 δις ευρώ ομολόγων το 2022 για να κρατήσει τις χρηματοδοτικές συνθήκες σταθερές, που σημαίνει ότι το πρόγραμμα ΑΡΡ θα πρέπει να διπλασιαστεί στα 500 δις ευρώ από τον επόμενο Μάρτιο μέχρι το τέλος της επόμενης χρονιάς.
Αν και μια τέτοια αύξηση θα ήταν μικρότερη από τα 750 δις ευρώ που η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έχει ξοδέψει μέχρι στιγμής φέτος, η Unicredit θεωρεί ότι δεδομένου του κλίματος στην ΕΚΤ σήμερα, ένας διπλασιασμός του ΑΡΡ ώστε να συμπέσει με το τέλος του προγράμματος ΡΕΡΡ δεν είναι ρεαλιστικό σενάριο.
Θεωρεί ότι είναι πολύ πιθανότερη η απόσυρση μέρους της νομισματικής στήριξης τους επόμενους μήνες από την ΕΚΤ.
Υπάρχουν δύο άλλοι κίνδυνοι. Το ΑΡΡ δεν έχει την ίδια ευελιξία του προγράμματος ΡΕΡΡ, το οποίο επιτρέπει αποκλίσεις από την κεφαλαιακή κλείδα της ΕΚΤ και επιτρέπει αγορές ομολόγων σύμφωνα με τις εκάστοτε ανάγκες αντί με βάση το μέγεθος της κάθε οικονομίας.
Ο δεύτερος έχει να κάνει με τη συνεχιζόμενη φημολογία για την πορεία των επιτοκίων.
Σύμφωνα με τη BofA, αν οι αγορές τιμολογήσουν δύο αυξήσεις επιτοκίων τον επόμενο χρόνο, αυτό θα σήμαινε τέλος στις αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ στα μέσα του 2022. Στο σενάριο αυτό, ακόμη και αν υποτεθεί μία αύξηση του προγράμματος ΑΡΡ στα 40 με 50 δις ευρώ τον μήνα, η ισορροπία ανάμεσα στην προσφορά και τις καθαρές αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ θα κατέληγε σε διαφορά γύρω στα 150 δις ευρώ το 2022.
Οι χρηματαγορές έχουν περιορίσει τις προσδοκίες για αύξηση επιτοκίων από την ΕΚΤ και δεν τιμολογούν πλέον με βεβαιότητα άνοδο κατά 10 μονάδες βάσης του παρεμβατικού επιτοκίου τον Δεκέμβριο του 2022.
Όμως, η πιθανότητα που δίνουν παραμένει γύρω στο 50%, που σημαίνει ότι η καθαρή προσφορά ομολόγων τον επόμενο χρόνο μπορεί να γυρίσει θετική για πρώτη φορά από το 2015, πιθανός καταλύτης για μια σημαντική διεύρυνση των spread.
