Οι μαζικές αγορές κρατικών ομολόγων του Ηνωμένου Βασιλείου (gilts), στις οποίες προχώρησε την Τετάρτη που μας πέρασε η Τράπεζα της Αγγλίας, έκαναν μεγάλη εντύπωση στις αγορές και φαίνεται πως έβαλαν φρένο (προσωρινό άραγε;) στην συνεχή πτώση της λίρας Αγγλίας απέναντι στο δολάριο. Ήταν όμως αυτός ο βασικός στόχος της κίνησης της Κεντρικής Τράπεζας του Ηνωμένου Βασιλείου ή μήπως η ενδυνάμωση της λίρας ήταν ένα παράπλευρο όφελος;
Κοιτάζοντας τα πράγματα λίγο πιο ψύχραιμα και με την βοήθεια των διεθνών ειδησεογραφικών πρακτορείων πιστεύουμε πως ο βασικός στόχος όντως δεν ήταν η ενδυνάμωση της στερλίνας αλλά η αντιμετώπιση μίας έκτακτης και εξαιρετικά επικίνδυνης κατάστασης που προέκυψε ως συνέπεια της μεγάλης υποχώρησης της λίρας και της μεγάλης ανόδου των αποδόσεων των gilts που συνόδευσε την πτώση του νομίσματος. Η έκτακτη και επικίνδυνη κατάσταση είχε άμεση σχέση με τα συνταξιοδοτικά ταμεία της χώρας και τις επενδύσεις τους σε gilts. Για την ακρίβεια, είχε να κάνει με την επενδυτική στρατηγική που ονομάζεται Liability Driven Investments ή πιο απλά LDI.
Αυτή η στρατηγική χρησιμοποιείται ευρύτατα από τα συνταξιοδοτικά ταμεία και τους επαγγελματίες διαχειριστές στους οποίους έχουν αναθέσει την διαχείριση μέρους των πολύ μεγάλων σε αξία χαρτοφυλακίων της. Σε τι συνίσταται αυτή η στρατηγική; Στην ουσία στην προσπάθεια των συνταξιοδοτικών ταμείων να εξασφαλιστούν από αρνητικές εξελίξεις στις χρηματιστηριακές αγορές, στις αγορές ομολόγων και στην αγορά συναλλάγματος. Πρακτικά, χρησιμοποιούν διάφορα παράγωγα προϊόντα τα οποία προστατεύουν τα χαρτοφυλάκια.
Για παράδειγμα, ένα παράγωγο προϊόν το οποίο ανεβαίνει σε αξία όταν πέφτουν οι τιμές των ομολόγων του χαρτοφυλακίου εξασφαλίζει στο ταμείο την διατήρηση της αξίας των επενδύσεων του σε ένα προβλέψιμο εύρος διακύμανσης Κάτι αντίστοιχο γίνεται όταν το ταμείο έχει στα χέρια του περιουσιακά στοιχεία σε άλλο νόμισμα εκτός από την λίρα και αγοράζει παράγωγο προϊόν που θα τον προστατέψει από τις διακυμάνσεις της ισοτιμίας.
Τα συνταξιοδοτικά ταμεία που χρησιμοποιούν αυτή την στρατηγική είναι κυρίως αυτά που γνωρίζουν από τώρα τις μελλοντικές τους υποχρεώσεις προς τους συνταξιούχους. Ξέρουν δηλαδή τα liabilities που έχουν απέναντί τους, εξ ου και η ονομασία αυτής της στρατηγικής. Η αγορά και η διατήρηση των παραγώγων προϊόντων που χρησιμοποιούνται σε αυτή την στρατηγική έχουν ως προϋπόθεση την καταβολή από την μεριά των συνταξιοδοτικών ταμείων κάποιων εγγυήσεων/ενεχύρων που συνήθως είναι κρατικά ομόλογα που έχουν στην κατοχή τους.
Όπως αναφέρουν οι Financial Times και άλλα μέσα ενημέρωσης, με βάση στοιχεία της ένωσης διαχειριστών κεφαλαίων The Investment Association, η στρατηγική LDI χρησιμοποιείται ευρύτατα. Μιλώντας μόνο για το Ηνωμένο Βασίλειο, το ύψος των χαρτοφυλακίων των συνταξιοδοτικών ταμείων που χρησιμοποιούν αυτή την στρατηγική ανέρχεται σε περίπου 1,5 τρισεκατομμύρια λίρες Αγγλίας. Αυτό αποτελεί περίπου το 40% των συνολικών υπό διαχείριση κεφαλαίων στο Ηνωμένο Βασίλειο, είναι κοντά στα 2/3 του ΑΕΠ της χώρας και είναι συγκρίσιμα με το δημόσιο χρέος της. Υπό φυσιολογικές συνθήκες, όλα αυτά δεν σημαίνουν απολύτως τίποτα.
Οι σημερινές συνθήκες όμως δεν είναι καθόλου φυσιολογικές. Οι μεταβολές στις τιμές των ομολόγων, των μετοχών είναι πάρα πολύ έντονες, όπως και οι διακυμάνσεις στις ισοτιμίες των νομισμάτων. Αυτό έχει ως αποτέλεσμα μεγάλες αλλαγές στην αποτίμηση των παράγωγων προϊόντων, πράγμα που με την σειρά του σημαίνει πως τα συνταξιοδοτικά ταμεία θα πρέπει να καταβάλλουν πρόσθετες εγγυήσεις προκειμένου να μπορέσουν να διατηρήσουν αυτές τις θέσεις.
Θεωρητικά, τα ταμεία έχουν τόσο μεγάλα χαρτοφυλάκια που η καταβολή πρόσθετων εγγυήσεων/ενεχύρων δεν αποτελεί πρόβλημα για αυτά. Στην πράξη όμως, η έντονη υποχώρηση της ισοτιμίας λίρας/δολαρίου και η μεγάλη άνοδος στις αποδόσεις των gilts είχαν ως συνέπεια την ανάγκη καταβολής πολύ μεγαλύτερων εγγυήσεων από αυτές που είχαν υπολογίσει τα αρμόδια τμήματα των ταμείων και οι υπεύθυνοι των εταιρειών διαχείρισης κεφαλαίων που διαχειρίζονται σημαντικό κομμάτι των χαρτοφυλακίων των ταμείων.
Κάποια στιγμή λοιπόν βρέθηκαν συνταξιοδοτικά ταμεία που δεν μπορούσαν να εισφέρουν όσα ομόλογα ή μετοχές έπρεπε για να κρατήσουν τις θέσεις παραγώγων. Σε αυτές τις περιπτώσεις, οι τράπεζες και οι χρηματιστηριακές εταιρείες υποχρεώθηκαν να πουλήσουν ομόλογα των συνταξιοδοτικών ταμείων. Αυτές οι πωλήσεις όμως έγιναν την χειρότερη δυνατή στιγμή, αφού οι τιμές των ομολόγων είχαν πάρει την κατηφόρα (πάντα οι τιμές των ομολόγων κινούνται προς την αντίθετη κατεύθυνση από αυτή των αποδόσεων τους) και οι συγκεκριμένες – αναγκαστικές – κινήσεις έριχναν ακόμα περισσότερο τις τιμές τους.
Ο κίνδυνος που δημιουργήθηκε ήταν ξεκάθαρος: αν δεν άλλαζε κάτι, οι αναγκαστικές πωλήσεις θα αυξάνονταν συνεχώς αφού θα έπεφταν και οι τιμές των ομολόγων. Όπως ανέφεραν οι Financial Times, η Κέριν Ρόζενμπεργκ, διευθύνουσα σύμβουλος της Cardano Investment, μίας εταιρείας διαχείρισης κεφαλαίων που χρησιμοποιεί την στρατηγική LDI για περίπου 30 συνταξιοδοτικά ταμεία από το Ηνωμένο Βασίλειο, η παρέμβαση της Τράπεζας της Αγγλίας ήταν απόλυτα αναγκαία. Όπως διευκρίνισε η Ρόζενμπεργκ, περαιτέρω άνοδος των αποδόσεων των gilts και πτώση της τιμής τους θα προκαλούσε πολύ περισσότερες αναγκαστικές πωλήσεις ομολόγων που με την σειρά τους θα προκαλούσαν ακόμα μεγαλύτερη πτώση των τιμών και άνοδο των αποδόσεων.
Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της, οι αποδόσεις των gilts θα μπορούσαν να ξεπεράσουν κατά πολύ το 5% το οποίο είχαν ήδη αγγίξει, και να φθάσουν μέχρι και το 8%. Σε περίπτωση που συνέβαινε κάτι τέτοιο, σχεδόν όλα τα συνταξιοδοτικά ταμεία θα αντιμετώπιζαν ζήτημα αναγκαστικών πωλήσεων, κάτι που θα ζημίωνε τα συνταξιοδοτικά ταμεία χωρίς όμως να έθετε πραγματικά σε κίνδυνο τις συντάξεις των Βρετανών. Το πραγματικά σοβαρό πρόβλημα θα ήταν οι αλυσιδωτές αντιδράσεις σε όλες τις αγορές ομολόγων εξ αιτίας της τεράστιας ανόδου των αποδόσεων των βρετανικών gilts, με συνέπειες που δεν είναι εύκολο να εκτιμήσουμε αλλά θα μπορούσαν να είναι καταστροφικές.
Τελικά, η παρέμβαση της Τράπεζας της Αγγλίας φαίνεται πως εξομάλυνε την κατάσταση, αφού η λίρα ανέκαμψε αρκετά και από το χαμηλό σημείο των 1,035 δολαρίων/ λίρα επέστρεψε στα 1,11 δολάρια/λίρα, ενώ τα gilts 10ετούς διάρκειας προσφέρουν αυτή την στιγμή αποδόσεις της τάξης του 4% περίπου αρκετά πιο χαμηλά από την περιοχή του 5% που είχαν φθάσει μέσα στην εβδομάδα που πέρασε.
Η βελτίωση της κατάστασης έδωσε και την ευκαιρία σε ορισμένους διαχειριστές κεφαλαίων όπως η Blackrock να μειώσουν τον κίνδυνο στα χαρτοφυλάκια των πελατών τους, κλείνοντας κάποιες επενδυτικές θέσεις που χρησιμοποιούσαν την μέθοδο LDI και μεταφέροντας τα κεφάλαια σε πιο ασφαλείς επενδύσεις που δεν απαιτούν την χρήση παράγωγων προϊόντων ή δανειακών κεφαλαίων. Δεν αποκλείεται το ίδιο να κάνουν και άλλοι διαχειριστές που προτιμούν να αποφύγουν την δημοσιότητα.
Όπως φαίνεται, μάλλον την γλυτώσαμε και η κρίση που θα μπορούσε να προκληθεί από τις παρενέργειες της επενδυτικής μεθόδου LDI αποφεύχθηκε. Αυτό όμως δεν σημαίνει πως πρέπει να κοιμόμαστε ήσυχοι, αφού για μία ακόμα φορά αποδεικνύεται πως όταν οι αγορές περνούν σε περιόδους αναταραχής κανείς δεν μπορεί να ξέρει από θα έρθει το επόμενο μεγάλο πρόβλημα. Όσοι θυμούνται τα γεγονότα της περιόδου 2008 – 2009 με την μεγάλη τραπεζική και χρηματοοικονομική κρίση, μπορούν να μας βεβαιώσουν πως η τωρινή συγκυρία απαιτεί «μάτια στην πλάτη» και ύψιστο επίπεδο συναγερμού.
